剑拔弩张，峰回路转。

半年前，全球最大的住宅地产商万科，迎来了被视为“野蛮人”宝能的“入侵”。随即宝能对万科股权持续增持，“逼宫”之下，王石发出“不欢迎宝能”的宣战檄文。万科A股停牌，谋划重组，高潮戛然。

若说半年前这是一场兵临城下的城守戏的话，半年后则变成了一出拉拢、排斥、博弈、算计与对抗的纸牌屋，所有的剧情都围绕着万科未来的股权结构变动。

此刻，原本支持万科管理层的华润和叩门的“野蛮人”宝能系联手，让王石面前的这场万科控制权大战变得十分诡异难料。万科此次重组预案通过的可能性微乎其微。以管理层高度自治为标志的“王石时代”可能就此画上句号。

我们可以看到“万科股权之争”上演的戏码，本质上还是股权和管理权之争，但这份气势磅礴的争斗注定将成为中国企业史上的标志性事件。

一、蚂蚁为什么能攻击大象？万科股权设计有先天缺陷

万科的管理层曾经不无忧虑地说“野蛮人正在成群结队地来敲门，想要控股万科只需200亿元”。

一语成谶。

20年前的“君万之争”之后，万科再次不情愿地遇到“资本野蛮人”，一场声势浩大的舆论随即不断站脚，其背后衍生的商业伦理与商业规则大讨论，以及公司控制权甚至上市公司股权的变革波涛都在翻滚中。

从以往案例来看，公司创始人被资本反噬的悲剧早就不是第一次发生，包括新浪的王志东、雅虎的杨致远，这就是所谓的时势造英雄。风云际会成就某些行业之时，有些人恰好在，之后再想有这样的机会就难了。

作为一家上市公司，收购别人或被别人收购都是很正常的事情。收购与被收购，是市场自身行为，只要符合相关法律法规规定。更何况像万科这样一家股权极其分散而又规模空前、效益良好的公司，是更容易招来投资者的围猎。

问题是，对于万科这样自视运作良好的公司来说，遭遇资本的收购是不是一件好事?因为这种收购违背万科管理团队及原第一大股东意愿，双方自然会有一番激战，万科方面不仅要消耗人力、财力，股权之争带来的动荡也是不利于万科发展的。

万科是A股上市公司中为数不多的无实际控制人公司，由管理层一直控制公司的运营和发展。这也是宝能入驻之前，王石与华润之间一直所存在的默契。华润作为大股东，坐享万科发展的利益，资源合作上给万科大力支持，同时又不谋求控制权，以王石为首的管理层就能够不断连庄，保证自己对公司的绝对控制权。

直至宝能出现。

在面对宝能系进攻停牌半年后，王石和万科管理层决定引入深圳地铁，捍卫他眼中的万科现有格局和长远利益。但，曾经的第一大股东华润不干了，至此万科和华润两家在联姻长达16年后彼此翻脸。

说到底还是管理之争，根源是万科股权设计的先天缺陷。作为投资者不可能对自己投资的项目或企业一直保持沉默或撒手不管的。华润长期对万科不管，主要基于两个原因，第一是国资的财大气粗和基于对万科管理团队的信任；第二是万科在不断地给华润赚钱，华润乐享其成，就一直维持了现状。

如今平衡打破，一个是原有的第一大股东华润，一个是新晋的第一大股东宝能以及未通过的候任第一大股东深铁，当资本不能得到足够的回报时，釜底抽薪的事情一切皆有可能。于是，王石承认自己在万科的股权治理缺陷方面负有不可推卸的责任，他希望获得所有股东的支持。

万科把持行业老大位置的时间，几乎与中国住房市场化的时间一样长。但万科无法回避的问题是，一开始股权架构设计上的缺陷，无法避免因“野蛮人”入侵的风险。

无论结果如何，这场激烈的收购与反收购大战对于地产以及金融行业的影响都是巨大的，企业则纷纷引以为戒、高筑自身股权的城墙。

二、母鸡为什么会下鸭蛋？放纵的结果就是管理脱轨

华润一直是“万科股权之争”绕不过去的角色。国字号大鳄一直在作壁上观和伺机而动。

从王石引进深圳地铁集团那一刻，就进入了引火烧身的模式。万宝之争，本来有多个利益相关方，王石作为职业经理人，与另外几个资本方的利益并不一致，是多方博弈。王石致命的自负和错误的自我定位导致一再对资本方的漠视，让他成为股东的对立方。

这件事的大势是，大股东们不愿意再做配角，无论是华润，还是宝能。

房地产仍然是中国的支柱产业，但黄金周期已过。产业经营本身，无法给资本带来超额回报。回报空间在资本运作和金融平台，这个阶段经理人的话语权直线下降。资本元神归位，王石不再是主角。

王石继续反客为主，把资本当布偶进行配置，他运作得越得意，越激怒资本。

华润呛声，是给了王石一个响亮耳光。万宝之争的早期，原大股东华润一直作壁上观，让外界以为是个忽略号。现在华润一反常态，先是呛声万科管理层擅自引进深圳地铁，后又爆出收购宝能股份的意向。

华润有这个资格，也有这个实力。万科上市不过25年，华润当了16年的大股东。媳妇没熬成婆，但也不能拿我当小三啊。

没有永恒的朋友，只有眼前的利益。在外商投资拉动逐渐落幕，地方与中央的资本角力大戏或能激发起经济的又一轮活力，宝能、王石和他的万科只是背景，“权力的游戏”方才开始。有竞争，才能优胜劣汰，你死我亡，方能升级进化。王石们，原来过得确实太安逸且高调了！

在股权极度分散之下，唯一的大股东长期撒手不管，放任自流，让王石等凌驾于大小股东之上，自然成了万科的王，他可以漠视大股东的存在，甚至一些投资者和他谈判还要看他心情，这是很不正常的。

万科的这种局面，在我看来是多方面的放纵结果。华润固然对万科团队绝对信任，但信任不能不管，在这个过程中华润看重的是高额价值回报，但始终还是要为后果买单。王石们放纵自己的情怀，大谈企业文化却又与资本对立；宝能呢？也在放纵自己意欲蛇吞象，不惜成本高额借债想当然入主万科，拉锯战的成本太高可能会把姚振华多年的积蓄败个精光，土豪降级路人甲。

完全是一幅多米诺骨牌的失控效应，王石不能控制只能打响保卫战，华润不能解围只能不断Say no，宝能进退两难从沉默得诡异到联手华润将军万科，继而提出罢免王石等10 人董事职位，但全锅端举动也不能解决公众最关心的问题，那就是未来中小股东们的利益呢？资本的上空全是雾霾，让一只“母鸡”基因变异下出了个畸形怪异的“鸭蛋”：一是万科股权设计导致无法回避野蛮人入侵；二是彼此放纵得都如此任性，特别是华润，从万科眼里的“中国好股东”到现在的翻脸撕逼；三是出现了内部人和外部人或暗渡陈仓或隔岸喊话的奇葩局面。

物极必反，放纵的结果就是管理脱轨，大股东搬起石头砸了自己的脚趾头。

三、山中无老虎猴子称大王？内部人和外部人角力竞赛

谁是内部人？王石和郁亮为代表的管理层；谁又是外部人？华润、深铁还有宝能等资本方。

在这场股权之争中，宝能系最大的问题是一开始不正面披露收购目的，令市场无法决策，令公众投资者对宝能充满疑惧。

华润长期以来被认为是万科规范化治理的中流砥柱，在万科发展中起到巨大作用，但在此次股权之争没有帮助万科狙击宝能系含有恶意的收购。这同样是令人费解的。

王石们方面，为了保卫万科，管理层设计了引入深圳地铁成为第一大股东的策略。前段时间结束的万科董事会所上演的，是管理层在选择谁当股东，而不是股东在选择谁当管理层。万科管理层这个“内部人控制”色彩浓厚的举动近乎危险，因为内部人控制一直是公司治理之痼疾，万科此举不但挫伤自己所信奉的理念，也会形成恶性示范。

长期以来，万科声称一直追求良性商业伦理、充分尊重规则、规范公司治理，并因此赢得了尊重。但此次如此强硬地反对第一大股东，同时试图在这个股权结构缝隙中扩大阵营勺羹，表现出严重的内部人控制色彩，与万科一贯的追求，其反差之大令人脑筋急转弯！

对股东负责是管理层的首要使命，如果内部人能够轻易控制董事会、股东会和监事会，使他们变成徒具形式的“橡皮图章”，那么企业命运就完全依赖于内部人集团的道德自觉，而非治理体系的力量。也许万科管理层一直宣扬的职业道德可以令人钦佩，但现代经济治理不能依赖管理层的道德，万科更需要展现治理体系的力量。

无论如何，按照目前的战局和发展态势，“管理层高度自治”的模式，在强势的资本面前都会成为过去式：一方面万科将改变股权相对分散的状态，这势必对万科现行的管理模式和制度安排带来重大的影响；另一方面，在强大的资本意志面前，万科最后的理想主义色彩将会进一步被淡化，甚至被抹去。

作为无实际控制人的公司，管理层自然希望股东越分散越好，这样股东就高度依赖管理层，实际上无异于国有企业，没有实际的股东管控，久而久之管理层就成了老板。山中无老虎，猴子称大王！

正是这种有先天缺陷的股权设计，也给了内部人觊觎的机会，当机会来了野心就会冒出来，万科这几年推行的合伙人制就是这样一种心态，也是让股东们内心不安的诱因之一。

当股东有利益纷争，管理层各种心态就会浮现，看似坚不可摧的关系很快就会分崩离析。作为一个公众公司，特别是像万科这样似乎高度透明化、规范化的公司，既然选择了上市融资，就应该承担或料想到恶意收购和控制权争夺。你不能选择既上市，又想一直像一个非公众企业甚至国有企业一样控制公司，鱼和熊掌不能兼得，早知今日，万科改制的时候王石就应该把那个（自己假设的）40% 股份牢牢攥在手中。

国人讲力不到不为财，控制不了的事情不要去做。在资本面前，情怀不管用。不管这个公司之后是衰落，还是比以前更好，这都是法律赋予股东和其他利益相关方的权利。为了制衡各方，上市公司的制度设计才有了投票机制和规则。因为上市公司要的是资本，当大家的目标、利益和价值观不同，是很难凑合在一起共事的，道不同可以暂时合在一起谋利，但绝不能长期共存发展。小企业和大企业如此，民营和国营企业也是如此。

企业特别是民营企业要减少内部矛盾才能管控好企业，想要沿着既定的路线发展，一定要在股权设计上非常周全，在合作方的选择上非常谨慎，在利益面前，一切斯文、情怀以及道德的面具都会被撕掉。

我赞同经济学者马光远关于资本的冷酷无情说，你如果来资本市场，就不要谈情怀，就必须接受上市公司的游戏规则，必须尊重规则，否则，你就是耍流氓！情怀其实无助于困局的解决，双方只有回归各自的角色，在规则范围内妥协，才有可能走出目前的僵局。

到目前为止，万科股权之争似乎尘埃落定，王石在朋友圈的发文又似乎还有未知底牌。当然，无论这次股权争夺最终以一方获胜、或是双方和解收场，都将给正在不断成熟的中国房地产行业股权改革和发展带来深刻的影响和变化。围猎者从未消失，它们如同在暗处窥视猎物的猎手，在等待猎物露出任何马脚的机会。

管理企业的精髓在于管控，管控的权威来自于资本的责任，当资本不能发言的时候，这个企业的管理一定是空洞的；当管理层无视资本的权威，越位超出了资本的极限时，股东们最终会反击的。资本面前不能谈情怀，投资者追逐的是利润，这就是万科给我们上的一课。

（刘小波，隆生企业董事长）